影响中国财务分析师跟踪决策的因素分析(2)

　　从表3的Panel B可以看出，对于有财务分析师跟踪的9 493家公司，平均每家公司有近17个分析师跟踪研究，但50%的公司跟踪分析师在8人以下，最多的一家公司（600036，招商银行）在2010年有220名分析师跟踪研究。进一步按公司年排序，发现前十家最多分析师跟踪的公司分别是：招商银行、深发展A、兴业银行、浦发银行、宝钢股份、招商银行、民生银行、万科A、交通银行、五粮液。对比表3的Panel C与Panel B，发现有无财务分析师跟踪的公司在五年平均销货收入增长率和三年平均盈余变动标准差都有较大差异，因此按有无财务分析师跟踪进行公司分组，然后进行这两个指标的两样本均值t检验，结果表明，五年平均销货收入增长率的差异在1%统计意义上显著（t=-20.51），三年平均盈余变动标准差的差异也在1%统计意义上显著（t=-12.79），这初步证实了笔者的假设，分析师在决定跟踪研究一家公司时，会注意到公司的成长性和盈余波动性。此外，按同样标准分组，对公司规模、机构投资者持股份额、公司亏损虚拟变量、ST公司虚拟变量也进行了两样本均值t检验，得到了相似的显著结果（t值分别为5.40、-36.64、31.70、35.58），这也初步说明控制变量的合理性。
　　2.Pearson积差相关和Spearman秩相关分析
　　对主要变量进行了Pearson和Spearman相关检验，结果见表4。从表4可以看出，五年平均销货收入增长率Growth和三年平均盈余变动标准差Rev_vola的Pearson积差相关系数分别为0.35和0.327，并且都在0.1%的统计意义上显著；相应指标的Spearman秩相关系数则为0.235和0.198，也都在0.1%的统计意义上显著。无论在线性和非线性意义上都说明了公司成长及盈余波动与跟踪公司的财务分析师数量之间存在相关关系，并且非高度相关。从控制变量来看，四个控制变量都相关并且都在0.1%的统计意义上显著，从符号来看，前两个控制变量正相关，后两个控制变量负相关，与预期相符，这进一步佐证了笔者的两个假设。
　　3.多元回归结果与分析
　　使用Stata12.0进行回归分析。为了减少异常值对回归系数的影响，在回归前对样本分布两侧的极端值进行了1%的winsorize处理。如前所述，由于因变量财务分析师每年跟踪公司的人数是一个数值变量（count data），并且具有独立且非负整数数据性质，适用Poisson regression model（Rock等，2000），又因数据跨越从2001到2011年的11个年度，因此本文使用了面板Poisson回归方法进行估计。在回归过程中，实际使用了矩样本平均回归模型（GEE population-averaged model）并按公司进行了cluster处理，z统计量进行了robust处理。此外，还将公司成长与盈余波动的交乘项纳入估计的方程，用以控制公司成长伴生的盈余波动影响，回归结果见表5。
　　从表5的结果来看，两个解释变量的符号均保持不变且符合预期，说明回归结果均具有稳定性。在模型（1）和（2）中，单独考察了财务分析师对前五年公司销货成长（Growth）和前三年盈余变化情况（Rev_vola）的跟踪活动，发现财务分析师跟踪与前五年公司销货成长和前三年盈余变化情况显著正相关，这表明财务分析师跟踪了企业的历史成长和历年盈余变化情况。模型（3）和（4）中将公司成长和盈余波动两个变量同时纳入方程，并加入两者的交乘项，发现前面结论仍然保持不变；盈余波动的回归系数变化很小，但公司成长的回归系数在加入交乘项后变化非常大，从0.69上升到了5.44，这是什么原因呢？笔者猜想一个可能的原因是公司成长和盈余波动两者本身是相关的，高成长公司通常而言总是伴随着较大盈余变动；另一个可能的原因是重要变量的遗漏，但总体而言并不影响结论成立。模型（5）是加入了控制变量后的回归结果，发现公司成长和盈余波动的回归系数依然在0.1%的统计意义上显著，并且系数与模型（4）相差不大，这证明了两个假说：高成长的公司确实吸引更多的财务分析师进行跟踪研究，高盈余波动的公司私有信息可能更多，从而也吸引更多的财务分析师进行跟踪研究。
　　四、结论
　　中国财务分析师在决定是否跟踪一家公司的决策中，会就公司的长期成长能力（以公司前五年平均销货增长率来衡量）综合考虑，公司长期成长能力越高，决定跟踪公司的财务分析师数量随之增多；同样，财务分析师的跟踪决策中，同样会综合考虑公司的前期盈余波动状况（以公司前三年净利润变动的标准差来衡量），前期高盈余波动的公司会吸引更多的财务分析师加入跟踪研究。
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