政治关联、债务融资论文(2)

     本文所使用的数据包括企业特征数据和制度环境数据。其中，企业特征数据来自深圳国泰安信息技术有限公司开发的CSMAR数据库，民营企业的政治关联信息来自于上市公司年报中高管信息的披露并手工整理，制度环境数据来自樊纲《中国市场化指数——各地区市场化相对进程2011年报告》。
　　（二）检验模型及相关变量说明
　　1.政治关联与债务融资
　　为检验假设1，本文构建了如下检验模型：
　　模型（1）中，Debt代表债务融资，政治关联即PC是主要的解释变量。根据罗党论、唐清泉（2009）的方法，企业的总经理或董事长只要满足以下一个条件，就定义为具有政治关联：现任或者前任政府官员；现任或者前任人大代表；现任或者前任政协委员。如果假设1成立，则模型（1）中政治关联PC的系数β1应该为正且显著。
　　2.制度环境与债务融资
　　为检验假设2，本文构建了如下检验模型：
　　模型（2）—模型（4）中，FM代表金融市场发展水平，LAW代表法制发展水平，GOV代表政府干预程度。参照余明桂、潘红波（2008）的做法，本文选取樊纲《中国市场化指数——各地区市场化相对进程2011年报告》编制的我国各地区金融业的市场化、对生产者合法权益保护和减少政府对企业干预指数来分别衡量各地区的金融市场发展水平、法制发展水平和政府干预程度。如果假设2成立，则模型（2）—模型（4）中金融市场发展水平FM、法制发展水平LAW和政府干预程度GOV的系数β1应该为负且显著。
　　3.政治关联、制度环境与债务融资
　　为检验假设3，本文构建了如下检验模型：
　　模型（5）—模型（7）中，为了检验政治关联在面临不同的金融市场发展水平、法制发展水平和政府干预程度时对债务融资的影响，分别在模型中引入交乘项。通过引入交乘项来检验政治关联在不同的制度环境中对民营企业债务融资的影响。如果假设3成立，则交乘项PC×FM、PC×LAW和PC×GOV的系数应为正且显著。
　　表1为变量定义。
　　五、实证结果及分析
　　本文运用最常见的OSL回归方法来对模型进行检验。表2列出了假设1至假设3的实证检验结果，是以债务融资为因变量的检验结果。从表2的第（1）栏可以看出，将政治关联PC放入模型中进行检验，结果发现政治关联PC的系数在1%的水平上显著为正，说明政治关联有助于民营企业获得债务融资。表2的第（2）—（4）栏分别将金融市场发展水平FM、法制发展水平LAW和政府干预程度GOV放入到模型中进行检验，发现以上三个变量的系数均在1%的水平上显著为正，由此否定了假设2。这说明落后的金融市场发展水平、落后的法制发展水平和较高的政府干预程度并不会导致民营企业债务融资的减少。产生这样结果的原因可能是股东比债权人对制度环境的变化更为敏感，当地区制度环境发展水平较低时，股东更不愿意为企业提供权益融资，由此导致企业对债务融资需求的增加。表2的第（5）栏将政治关联PC、金融市场发展水平FM和两者的交乘项PC×FM放入到模型中进行检验，第（6）栏将政治关联PC、法制发展水平LAW和两者的交乘项PC×LAW放入到模型中进行检验，第（7）栏将政治关联PC、政府干预程度GOV和两者的交乘项PC×GOV放入到模型中进行检验，结果发现以上三个交乘项的系数均在1%的水平上显著为正，由此支持了假设3。
　　六、研究结论与启示
　　本文以2007—2010年沪深两市的中国民营上市公司为样本，分析政治关联对民营企业债务融资的影响。通过分别判断这些企业的董事长或总经理是否为现任或前任的政府官员、人大代表或政协委员来确定民营企业是否具有政治关联。从实证检验的结果可以看出，有政治关联的民营企业会获得较多的债务融资，落后的制度环境发展水平并不阻碍民营企业获得债务融资，而且，在制度环境发展水平较落后的地区，政治关联帮助民营企业获得债务融资的效应更为强烈。这些研究结果表明，在我国制度环境发展较落后的地区，政治关联作为一种替代性的非正式机制，能够帮助民营企业缓解债务融资的约束。
　　本文的研究结果证实了在中国市场化制度不完善的情况下，民营企业通过建立和发展政治关联这种非正式制度来克服市场制度的缺陷。这是在经济体制转型时期的中国，民营企业面临资源约束、企业行为规则和企业家自身诉求多方面因素造成的缺乏稳定性、规范性的一种现象。综上所述，加快政府行政制度的改革，促进制度环境向完善的市场经济体制、规则发展，为民营企业创造一个更加市场化的经济制度环境，是研究民营企业政治关联的一个重要启示。
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